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  • 姚洋:當務之急是反思資管新政

    選擇字號:   本文共閱讀 415 次 更新時間:2019-01-23 19:36:23

    進入專題: 實體經濟   金融業  

    姚洋 (進入專欄)  

      

       編者按:2019年1月18日,北大國家發展研究院舉辦第132次“朗潤·格政”論壇,主題為金融如何支持實體經濟。本文根據北大國家發展研究院院長姚洋教授的演講整理。

      

       吳曉求老師長期從事金融領域的理論和實踐研究,對當下金融難題的觀察和點評很專業。我不是金融專業,但我想把話說得更直白一些,因為我覺得中國經濟2018年下半年的急速下滑還沒有止步甚至放緩的勢頭,下滑的指標越來越多,形勢不容樂觀,容不得我們再點到為止。

      

       這個狀態并不是源于我們國家經濟制度的變化,而是政策出了大問題。從國家經濟制度上說,習近平總書記連續給民營企業家回信和召開民營企業家座談會,政策已經筑底。但是,經濟還沒有探底。這需要我們考察經濟下滑的原因。我個人的判斷是,去年開始的經濟下滑,是降杠桿降得太猛。

      

       高層擔心杠桿率高不是沒有道理,有兩個地方的高杠桿確實應該去一去,一個是國企,一個是地方政府。國有企業的資產負債率在60%以上,有點偏高。相比之下,民營企業50%左右更正常一些。國有企業杠桿率高的真正問題核心在于僵尸企業太多,杠桿無效,占用大量資源卻對整個經濟發展是負作用。僵尸企業的杠桿一定要去。

      

       地方政府的杠桿有很強的周期性。2008年4萬億之后地方政府杠桿積累的非常多,最后是中央政府買單。自2014年起中央政府允許地方政府發自借自還的國債,通過債務置換完成了11萬億地方政府商業債務的轉換。但從2016年開始,地方政府的債務再一次累積,新數字到底有多大目前誰也不知道,要等到下一輪中央政府出手時才能有數。

      

       因此,去杠桿不能整體劃一,要去的是國企杠桿,尤其是僵尸企業的杠桿,以及地方政府的杠桿。民營企業的杠桿并不高。

      

       而且,高杠桿并不一定就可怕,杠桿高到賬還不起的時候才是問題。企業特定階段的高杠桿也許只是快速發展的正常需求,只要資金能周轉得過來就不是問題。簡單把我國的杠杠率和美國的對比是不合適的,因為我國的金融體系以銀行為主,而美國以市場融資為主。

      

       很多人說中國要發展資本市場,發展直接融資,即所謂金融脫媒(去掉銀行這個融資媒介)。這是改革和發展的方向,但中國金融脫媒恐怕一時半會兒做不到,企業還得通過銀行借錢。要解決高杠桿問題,必須先啃下國企改革和地方政府融資這兩個硬骨頭。國有企業改革自2013年以來的這五年推進不大。地方政府融資的改革也基本上沒做。當然,確實也非常難做,牽扯的利益方太多。相比之下,全面去杠桿這樣的調控政策反而更容易執行,這大概是政策失誤的原因。但是,宏觀調控不能替代改革,而且也不能操之過急,但遺憾的是,我們在去杠桿上趨向于簡單粗暴,用運動方式管理經濟。這其中,資管新政的問題最大。

      

       首先,資管新政要求銀行把表外業務轉表內。影子銀行本來是表外業務,沒有資本充足率的要求,是實體經濟、民企企業,包括地方城投等獲得資金的一個市場化渠道,一旦按要求全部轉回表內,就要受到資本充足率的制約,銀行的融資放大器作用馬上驟降,特別是中小銀行,本來就資本金不足,現在完全沒有能力放貸。這無疑于我們把信貸的水龍頭一下子掐死。

      

       其次,銀行的財富管理業務轉到資管公司,但資管公司的業務被大大限制。本來財富管理比較市場化,是銀行支持實體經濟的一個創新空間,但現在限制資管公司產品的證券化,業務受到很大約束。

      

       第三,其它影子銀行業務也大幅度收縮。比如,小貸公司等開展的助貸業務全部叫停,致使小貸公司大面積停擺,消費信貸急劇收縮。所謂消費降級,我猜與此有關。

      

       嚴厲資管的后果是整個經濟的池子里沒水了,金融的毛細血管被堵塞,即便央行往池子里大量注水,水也流不到民營企業和小微企業,金融對實體經濟的支持就成了一句純粹的口號。

      

       央行還比較專業,很早意識到了這個問題,多次降準和擴表。但央行這個心臟再努力,毛細血管不通,錢也進不去實體經濟,整個經濟依然很危險。股市的持續下滑可能受中美貿易戰影響,但肯定也跟央行以外的金融系統被捆住手腳,導致經濟缺錢有關系。股市其實已經下滑幅度很大,如果不是政府出面,被清盤的企業可能不在少數,引發的連鎖反應可能超乎想象。

      

       民營企業現在急需要錢,許多企業每天的工作就是四處找錢。面臨清盤的企業,債務如同劍在空中,而債權人拿不回資金,同樣無法運轉。

      

       在這種情況下我們應該怎么辦?

      

       我的建議是采取兩個救急的治標措施和一個治本的措施。一個救急是財政發力。地方政府專項債要提前發放,估計在1.3萬億,財政部中央轉移支付提前發放也有1萬多億,如果2019年一季度真正把這兩項做到位,地方政府就會有一些錢發工資,同時把一些停工項目做起來,地方政府可以少欠企業一些債,這樣整個經濟池子里就會有水。我們的地方政府融資確實存在很大的問題,需要改革,但當下救急更重要,救急離不開地方政府,要允許地方政府花錢,讓他們把水龍頭打開,幫助充裕整個經濟的流動性。我們總說改革都是逼出來的,事實上寬松的時候才更容易推動改革。

      

       第二個救急措施是央行要認真考慮購買面臨被清盤的企業股票或者債券。監管風暴、資管新政現在把金融末梢卡住了,央行常規手段發的錢進不去實體經濟,不如干脆直接往實體經濟里注入流動性。美國政府在奧巴馬當政時也這么做過,財政部直接給AIG注資兩千億美元,結果退出時還賺了兩百億美元。如果我們相信中國經濟的基本面是好的,央行這么做也會賺錢。

      

       當然,急救措施都是治標不治本,治本的措施還是要對資管新政進行認真的反思。影子銀行真要一棒子打死嗎?金融創新真的就那么危險嗎?如果我們的銀行還停留于只對抵押物放貸,銀行不是要退化成當鋪嗎?我建議央行、銀保監會、證監會、金穩委等有關機構一起把資管新政等抑制金融創新和堵塞金融末梢的政策從頭到尾梳理一遍,看看哪些要堅持,哪些要縮減。資管新政的方向是正確的,但不能把影子銀行的所有創新都一棍子打死。

      

       我們剛從美國回來,今年中美貿易戰的疑云還沒有消散,中國經濟要想有所反彈,止住當下急速下滑的危急局面,必須盡快在國內采取有力的對沖措施,否則今年經濟前景堪憂,也影響我們2020年全面建成小康社會的承諾。

      

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    本文責編:limei
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    文章來源:北大國發院 公眾號

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